Sérgio Malacrida
Valor Econômico, 2009-07-08, D1
Palavra do Gestor
A atual crise tem deixado profundas marcas em tomadores e aplicadores de recursos. No que diz respeito ao risco de crédito, as marcas vêm sendo traumáticas, especialmente no mercado corporativo (entendido aqui como o mercado das grandes e médias empresas). Os eventos de crédito vêm ocorrendo com uma frequência maior do que a que estávamos habituados. Apesar de ser difícil de qualificar os motivos, não há dúvidas acerca do papel dos derivativos em alguns desses eventos de crédito.
Muitas empresas utilizaram derivativos de modo inadequado ou com negligência e é importante que fique registrado que este texto não é uma apologia contra o uso de derivativos, que são, sim, instrumentos preciosos na gestão do risco, desde que sejam utilizados da maneira adequada. Vale para eles a máxima de que às vezes a diferença entre o veneno e o remédio é a dose.
Passados mais de dez meses desde o início da crise, fica a questão de quanto as empresas evoluíram no que diz respeito às suas maneiras de gerenciar riscos. Vamos analisar, por exemplo, o caso das grandes empresas.
Apesar dos denominados "derivativos tóxicos" terem virado vilões, algumas empresas continuam utilizando tais instrumentos. É verdade que a maior parte delas já não permite mais o uso dos referidos derivativos, porém, algumas empresas continuam utilizando tais instrumentos. O que se verifica, entretanto, é um uso mais controlado: os spreads bancários que essas operações apresentam atualmente é menor do que aqueles de antes da crise. Ficou evidente que a montagem de uma operação de hedge deve ser algo pensado, discutido à exaustão, pois uma vez que tal operação foi montada, a desmontagem não é tão simples e, muitas vezes, não pode ser feita unilateralmente.
No que diz respeito à governança dos processos de risco, a evolução tem sido evidente: empresas montaram áreas de risco, apesar de muitas já atenderem esse quesito há bastante tempo; as áreas de risco criadas passaram a não mais se reportar aos diretores financeiros, mas sim poderem atuar de maneira independente; políticas de risco começaram a ser redigidas a quatro mãos (tesouraria e área de risco) e passaram a envolver as áreas de auditoria interna e, eventualmente, outras áreas de controle. Comitês foram criados. Comitês dinâmicos e funcionais potencializam a cultura de risco nas empresas e cultura de risco é uma condição necessária para o
bom entendimento das exposições das empresas.
Paralelamente a essas inovações, passei a observar discussões que muitos já entendiam como desnecessárias: como calcular a exposição a determinado fator de risco, como calcular exposição cambial quando se tratar de derivativos e como apresentar aos conselheiros e acionistas tais resultados de maneira adequada e compreensível. Nestes exercícios, muitos percebem (inclusive especialistas) que conceitos simples merecem ser sempre revisitados, discutidos. Em uma frase: colocados à prova.
Outra diferenciação tornou-se relevante: a diferença entre "Fair Value" (FV, valor justo) e "mark to market" (MtM, marcação a mercado). O "fair value" de um derivativo é o valor teórico de desmonte da operação que se obtém a partir de um modelo matemático/estatístico teórico e que utiliza parâmetros que podem ser obtidos em feeders. O "mark to market" de um derivativo, por sua vez, é o valor pelo qual a contraparte da empresa está disposta a pagar ou receber para o desmonte da operação. É verdade que muitas vezes o "mark to market" é obtido por meio de modelos teóricos. Porém, os parâmetros podem, muitas vezes, refletir condições específicas de mercado. Em mercados muito líquidos, é comum que esses conceitos convirjam. Entretanto, quando se trata de mercado com pouca liquidez, esses valores podem divergir significativamente. Nesta crise, cheguei a ver diferenças aparentemente inexplicáveis.
Ouvi muito nesta crise que ela mostrou que os livros textos não servem para nada.
Muitas empresas possuíam softwares de risco, calculavam o VaR e, mesmo assim, foram vítimas de perdas astronômicas. Minha impressão, porém, é outra e completamente oposta a esta: o que faltou a muitos foi exatamente reler os livros textos e repensar sobre conceitos básicos.
Tenho a impressão de que, pelo menos por hora, o risco passa a ser tratado com o devido respeito. E como isso é saudável ao mercado de capitais: empresas mais atentas a seus riscos podem representar um menor número de eventos de crédito no futuro. Espero que não voltemos mais a perder o respeito com o risco, especialmente quando voltarem os tempos de vacas gordas.
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sexta-feira, 10 de julho de 2009
quarta-feira, 1 de julho de 2009
CVM propõe aumento de transparência para FIDC
Regulação: Divulgar as operações de recompra de recebíveis em atraso é a principal sugestão.
Melhorar a transparência dos fundos de investimento em direitos creditórios (FIDC), que reúnem um patrimônio líquido de R$ 59,5 bilhões, é o principal objetivo da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) ao colocar em audiência pública proposta para aperfeiçoar a Instrução 356, que regula o mercado. A minuta em discussão recomenda ampliar e tornar recorrente a divulgação de informações relativas ao desempenho real das carteiras de recebíveis, como estatísticas de inadimplência, eventos que possam afetar o fluxo de pagamento e, principalmente, operações de recompra e substituição de direitos creditórios.
A iniciativa atende a uma demanda do próprio mercado por maior transparência, especialmente em relação às recompras realizadas pelas instituições que cedem os recebíveis aos fundos, destaca a gerente de Aperfeiçoamento de Normas da CVM, Flávia Mouta Fernandes. Hoje, conta, o investidor só tem acesso aos indicadores reais de inadimplência de uma carteira de recebíveis no prospecto do fundo, que também traz a informação se o cedente tem ou não a intenção de realizar recompra ou substituição de ativos.
Depois que a operação se inicia o cotista não tem mais informação se há, ou não, recompra e se os indicadores de inadimplência refletem a real situação da carteira ou foram mitigados por substituição, passando a falsa sensação de estabilidade, destaca Flávia. "Não estamos questionando se a prática de recompra é boa ou não, mas ela precisa ser informada", afirma. "Nossa intenção é harmonizar as informações disponíveis ao investidor na largada e ao longo de toda a operação do fundo."
A proposta, que está em linha com as recomendações do Comitê Técnico da Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários (Iosco), prevê que essas informações estejam explícitas no demonstrativo trimestral do fundo, que já é enviado à CVM. A medida foi bem recebida pelo mercado. "Qualquer iniciativa para aumentar a transparência e o volume de informações disponíveis tende a trazer mais conforto para o investidor, além de uma percepção positiva ao mercado", destaca o analista chefe da Standard & Poor's, Jean-Pierre Cote Gil.
O desempenho que aparece nos relatórios oficiais dos fundos pode muitas vezes levar o cotista a conclusões equivocadas. Caso do fundo de recebíveis Panamericano Veículos I, em que o indicador de inadimplência real da carteira, expurgando os efeitos de recompra de recebíveis pelo cedente, são bem piores do que o dado depois da "faxina" na carteira, destaca o diretor sênior de Operações Estruturadas da Fitch Ratings, Jayme Bartling. Em dezembro de 2008, os empréstimos com atraso acima de 90 dias eram 6,6% do volume total cedido para o fundo, depois da recompra realizada pelo Panamericano. Considerando os ativos recomprados pelo cedente, no entanto, a inadimplência, real, subia para 30,9%.
Essa questão ficou mais evidente com a crise financeira global, que teve seu ápice em setembro de 2008. Os graves problemas de liquidez enfrentados pelos bancos médios brasileiros, principais originadores dos recebíveis cedidos aos fundos, acabaram diminuindo, ou até interrompendo, as operações de recompra de ativos. Isso fez aparecer a verdadeira inadimplência dos fundos, passando, em alguns casos, a sensação de piora.
As agências de classificação de risco, contudo, monitoram as carteiras expurgando os efeitos de recompra ou substituição de recebíveis. "Não podemos dar crédito às recompras, pois, além de esse mecanismo ser voluntário, na maioria dos casos o rating dos cedentes é pior do que o do fundo", diz Bartling. O diretor da Fitch ressalta, no entanto, que para que essa análise mais profunda seja realizada a agência tem de solicitar mensalmente aos administradores de 15 a 30 relatórios para cada operação. A falta de consolidação das informações, segundo ele, é um grande entrave para o monitoramento. Cote Gil, da S&P, espera que a iniciativa de tornar obrigatória a divulgação das informações sobre recompra e indicadores de inadimplência facilite, e até acelere, o trabalho de análise.
Na visão de Ricardo Pires, sócio-diretor da consultoria PR&A, fundada por João Carlos Prandini e Marcelo Rabbat - que atua, entre outras áreas, na análise e monitoramento de fundos de recebíveis para investidores -, a iniciativa da CVM foi um passo importante para despertar entre os cotistas a cultura do monitoramento dos fundos. "O investidor não dá muita ênfase ao acompanhamento dos indicadores de inadimplência das carteiras, que podem levar um fundo a uma liquidação antecipada."
Os eventos de avaliação previstos nas estruturas de FIDCs, segundo Pires, devem ser monitorados de perto pelo investidor até como uma forma de proteção. Eles funcionam como alertas de eventuais problemas. A proposta de ampliar a divulgação de informações sobre as carteiras, com foco nas recompras, vai facilitar esse acompanhamento. "A qualidade da informação, contudo, não está garantida", ressalta Pires. O aprimoramento deve vir com o tempo, segundo ele, a medida que o investidor passar a usar as informações.
Veja também:
As corretoras oferecem novas opções de aplicação
Fonte: Alessandra Belloto. Valor Econômico, 2009-06-19, D1.
SPC
Melhorar a transparência dos fundos de investimento em direitos creditórios (FIDC), que reúnem um patrimônio líquido de R$ 59,5 bilhões, é o principal objetivo da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) ao colocar em audiência pública proposta para aperfeiçoar a Instrução 356, que regula o mercado. A minuta em discussão recomenda ampliar e tornar recorrente a divulgação de informações relativas ao desempenho real das carteiras de recebíveis, como estatísticas de inadimplência, eventos que possam afetar o fluxo de pagamento e, principalmente, operações de recompra e substituição de direitos creditórios.
A iniciativa atende a uma demanda do próprio mercado por maior transparência, especialmente em relação às recompras realizadas pelas instituições que cedem os recebíveis aos fundos, destaca a gerente de Aperfeiçoamento de Normas da CVM, Flávia Mouta Fernandes. Hoje, conta, o investidor só tem acesso aos indicadores reais de inadimplência de uma carteira de recebíveis no prospecto do fundo, que também traz a informação se o cedente tem ou não a intenção de realizar recompra ou substituição de ativos.
Depois que a operação se inicia o cotista não tem mais informação se há, ou não, recompra e se os indicadores de inadimplência refletem a real situação da carteira ou foram mitigados por substituição, passando a falsa sensação de estabilidade, destaca Flávia. "Não estamos questionando se a prática de recompra é boa ou não, mas ela precisa ser informada", afirma. "Nossa intenção é harmonizar as informações disponíveis ao investidor na largada e ao longo de toda a operação do fundo."
A proposta, que está em linha com as recomendações do Comitê Técnico da Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários (Iosco), prevê que essas informações estejam explícitas no demonstrativo trimestral do fundo, que já é enviado à CVM. A medida foi bem recebida pelo mercado. "Qualquer iniciativa para aumentar a transparência e o volume de informações disponíveis tende a trazer mais conforto para o investidor, além de uma percepção positiva ao mercado", destaca o analista chefe da Standard & Poor's, Jean-Pierre Cote Gil.
O desempenho que aparece nos relatórios oficiais dos fundos pode muitas vezes levar o cotista a conclusões equivocadas. Caso do fundo de recebíveis Panamericano Veículos I, em que o indicador de inadimplência real da carteira, expurgando os efeitos de recompra de recebíveis pelo cedente, são bem piores do que o dado depois da "faxina" na carteira, destaca o diretor sênior de Operações Estruturadas da Fitch Ratings, Jayme Bartling. Em dezembro de 2008, os empréstimos com atraso acima de 90 dias eram 6,6% do volume total cedido para o fundo, depois da recompra realizada pelo Panamericano. Considerando os ativos recomprados pelo cedente, no entanto, a inadimplência, real, subia para 30,9%.
Essa questão ficou mais evidente com a crise financeira global, que teve seu ápice em setembro de 2008. Os graves problemas de liquidez enfrentados pelos bancos médios brasileiros, principais originadores dos recebíveis cedidos aos fundos, acabaram diminuindo, ou até interrompendo, as operações de recompra de ativos. Isso fez aparecer a verdadeira inadimplência dos fundos, passando, em alguns casos, a sensação de piora.
As agências de classificação de risco, contudo, monitoram as carteiras expurgando os efeitos de recompra ou substituição de recebíveis. "Não podemos dar crédito às recompras, pois, além de esse mecanismo ser voluntário, na maioria dos casos o rating dos cedentes é pior do que o do fundo", diz Bartling. O diretor da Fitch ressalta, no entanto, que para que essa análise mais profunda seja realizada a agência tem de solicitar mensalmente aos administradores de 15 a 30 relatórios para cada operação. A falta de consolidação das informações, segundo ele, é um grande entrave para o monitoramento. Cote Gil, da S&P, espera que a iniciativa de tornar obrigatória a divulgação das informações sobre recompra e indicadores de inadimplência facilite, e até acelere, o trabalho de análise.
Na visão de Ricardo Pires, sócio-diretor da consultoria PR&A, fundada por João Carlos Prandini e Marcelo Rabbat - que atua, entre outras áreas, na análise e monitoramento de fundos de recebíveis para investidores -, a iniciativa da CVM foi um passo importante para despertar entre os cotistas a cultura do monitoramento dos fundos. "O investidor não dá muita ênfase ao acompanhamento dos indicadores de inadimplência das carteiras, que podem levar um fundo a uma liquidação antecipada."
Os eventos de avaliação previstos nas estruturas de FIDCs, segundo Pires, devem ser monitorados de perto pelo investidor até como uma forma de proteção. Eles funcionam como alertas de eventuais problemas. A proposta de ampliar a divulgação de informações sobre as carteiras, com foco nas recompras, vai facilitar esse acompanhamento. "A qualidade da informação, contudo, não está garantida", ressalta Pires. O aprimoramento deve vir com o tempo, segundo ele, a medida que o investidor passar a usar as informações.
Veja também:
As corretoras oferecem novas opções de aplicação
Fonte: Alessandra Belloto. Valor Econômico, 2009-06-19, D1.
SPC
Risco de Mercado
A PR&A além de oferecer a seus clientes software de risco mercado, também presta serviços de consultoria na área de risco de mercado tanto a instituições financeiras, como a empresas corporativas.
"A PR&A é uma empresa especializada e pioneira em serviços de consultoria sob medida, ou seja, cada instituição ou corporação possui suas peculiaridades operacionais que são consideradas nas soluções de risco de mercado que a PR&A oferece a seus clientes." informou Marcelo Rabbat, um dos fundadores da PR&A.
Dentro do escopo dos serviços de consultoria de risco de mercado prestados, os principais pilares são: o entendimento e a modelagem financeira e de risco das operações ativas e passivas, a adequação e implantação de modelos de Value at Risk, Stress Analysis e de Limites de Value at Risk.
A PR&A na área de risco de mercado é uma das empresas de consultorias do país mais experientes e preparadas para oferecer serviços de consultoria e soluções tecnológicas para adequar as instituições financeiras às normas regulamentares que regem nosso sistema financeiro brasileiro (BACEN, CVM, SUSEP, SPC).
A PR&A ao durante longo dos anos se especializou em oferecer soluções de risco de mercado a diversos tipos de empresas não financeiras (setor agrícola, industrial e de serviços), desenvolvendo desde sistemas de risco de mercado até políticas de hedge e de investimento.
Além dos serviços de consultoria, a PR&A também fornece treinamento na área de risco de mercado de forma intensiva aos clientes, formando e capacitando profissionais a atuarem na área de risk management.
"A PR&A também realiza a modelagem de Risco de Liquidez e Risco Operacional, além da integração dos riscos (Liquidez, Mercado, Operacional e Crédito)" ressaltou Sergio Malacrida.
"A PR&A é uma empresa especializada e pioneira em serviços de consultoria sob medida, ou seja, cada instituição ou corporação possui suas peculiaridades operacionais que são consideradas nas soluções de risco de mercado que a PR&A oferece a seus clientes." informou Marcelo Rabbat, um dos fundadores da PR&A.
Dentro do escopo dos serviços de consultoria de risco de mercado prestados, os principais pilares são: o entendimento e a modelagem financeira e de risco das operações ativas e passivas, a adequação e implantação de modelos de Value at Risk, Stress Analysis e de Limites de Value at Risk.
A PR&A na área de risco de mercado é uma das empresas de consultorias do país mais experientes e preparadas para oferecer serviços de consultoria e soluções tecnológicas para adequar as instituições financeiras às normas regulamentares que regem nosso sistema financeiro brasileiro (BACEN, CVM, SUSEP, SPC).
A PR&A ao durante longo dos anos se especializou em oferecer soluções de risco de mercado a diversos tipos de empresas não financeiras (setor agrícola, industrial e de serviços), desenvolvendo desde sistemas de risco de mercado até políticas de hedge e de investimento.
Além dos serviços de consultoria, a PR&A também fornece treinamento na área de risco de mercado de forma intensiva aos clientes, formando e capacitando profissionais a atuarem na área de risk management.
"A PR&A também realiza a modelagem de Risco de Liquidez e Risco Operacional, além da integração dos riscos (Liquidez, Mercado, Operacional e Crédito)" ressaltou Sergio Malacrida.
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